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梅情竹韵的博客

 
 
 

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海天味业:品类扩张提升收入,渠道拓展强者恒强  

2014-09-10 20:30:52|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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  1H14酱油营收增速下滑有内部调整负面影响,估计调整后可达10%-12%的全年增速目标。1H14海天酱油收入增速下滑至10%,为公司计划及市场预期低值,我们认为原因在于一方面公司对成熟市场渠道拆分涉及经销商利益,推进速度可能略慢于预期;另一方面销售团队对酱油重视度下降。公司内部已进行积极调整,包括制定酱油与非酱油分开考核方案来提升酱油重视度等措施,我们估计调整后14年酱油营收可达10%-12%的全年增速目标,未来三年随着海天渠道不断深耕与细化,以及产品结构持续提升,酱油营收有望保持10%-15%的增速。

  蚝油与酱料仍处发展早期,渗透率提高与强大渠道推力可使三年内营收增速保持在20%以上。1H14蚝油与调味酱增速较快,我们认为原因在于一方面海天渠道优势突出,另一方面行业竞争格局宽松。蚝油目前主要在广东与华北区域、餐饮渠道销售,正在由餐饮向居民、广东向全国、地级市向村镇市场扩张;酱料正处于引导消费,创造需求的阶段,二者的市场渗透率均有望逐步提高。叠加上海天强大的渠道推动力,估计未来三年蚝油与酱料收入CAGR可保持在20%以上。

  新品销售良好,并购积极推动,内生+外延式发展为后续品类扩张打下基础。1H14三大新品市场反馈良好,其中老字号与料酒目前规模均为小几千万;重点产品拌饭酱收入超1亿,估计全年营收可超2亿;食醋目前规模近2亿,产能6-7万吨,江苏宿迁产能投放后极易放量增长;外延式并购也在积极推进,未来可能延伸至与调味品相关的食品领域。内生+外延推动当前多品类发展,为后续的品类放量扩张打下基础。

  渠道拓展依区域成熟度不同分别推进,下沉与细化可推动未来三年中西部与南部营收分别增长20%与10%。公司根据区域市场的成熟度不同分别进行渠道拓展:中西部地区为新兴市场,1H14收入增速在20%以上,该区域空白点较多以渠道下沉为主;南部地区为成熟市场已出现发展瓶颈,营收增速放缓至 6.9%,该区域以渠道拆分细化密集覆盖为主。14年海天新增经销商约200家,其中空白区域与成熟市场各占50%。随着公司对经销商与渠道的积极调整, 估计未来三年南部成熟地区收入增速约10%,中西部地区收入增速约20%。

  产出率提高、成本降低与产品结构升级仍可推动毛利率持续提升。1H14毛利率提升1.7pct,原因在于:(1)募投项目达产,高装备水平与规模化生产使得产出率提升;(2)采购成本降低,农产品价格下跌尤其糖价降幅较大;(3)高端产品占比提高。往未来看,三项因素仍将持续,尤其是随着募投项目陆续达产,毛利率将持续上行趋势。

  盈利预测与估值:预计公司14-16年实现每股收益1.36、1.63和1.92元,同比分别增27%、20%和18%,最新收盘价对应PE为27、22、19倍,考虑到海天为调味品龙头,其品牌与渠道优势将长期存在,维持“强烈推荐”的投资评级。

 

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